En los próximos meses se va a producir un evento atípico en los mercados financieros: el primer lanzamiento de un nuevo producto desde la creación de los ETFs en los años 90. Lo cierto es que la innovación parece una asignatura pendiente en los mercados financieros, aunque parece que las cosas comienzan a cambiar. La firma pionera en el desarrollo de este producto es Permuto Capital en colaboración con la blockchain de Chia. A continuación, vamos a entender en qué consiste este nuevo producto y por qué es tan especial.
¿En qué consisten los AC/DC?
Un AC/DC, aparte de ser un grupo legendario de rock, es la descomposición de una acción en dos certificados: por un lado, el AC (Asset Certificate), que representa los activos de una compañía y su potencial de crecimiento, y por otro lado, el DC (Dividend Certificate), que representa el valor actual de los dividendos esperados.
Probablemente te estés preguntando por qué alguien querría aislar estas partes de una acción. Lo cierto es que los use cases son infinitos. Por ejemplo, hay ciertos inversores que buscan exposición a grandes compañías pero son adversos a la volatilidad de estas. Idealmente, a este perfil de inversor le gustaría participar en el negocio desde la perspectiva de los dividendos: un flujo predecible y estable de ingresos, lo cual lo convierte en una inversión muy atractiva para gestores de fondos de bajo riesgo. Cabe esperar que los DC tengan una volatilidad muy reducida en comparación con los AC, puesto que los dividendos en el tipo de empresas seleccionadas por Permuto Capital suelen ser muy estables y predecibles.
Al contrario, aquellos inversores interesados en la revalorización del negocio y que no quieran descapitalizar su inversión vía dividendos son el perfil perfecto para los AC. Todo esto sin entrar a mencionar el enorme abanico de optimizaciones fiscales que abre este producto.
Valoración de los AC/DC
Aunque a primera vista puedan parecer complejos, los fundamentos de valoración de los AC/DC son sencillos. Todo parte de una idea básica: el precio actual de una acción (S) puede descomponerse en dos partes, el valor de los dividendos futuros (DC) y el valor de los activos y su crecimiento esperado (AC).
Matemáticamente se expresa así:
AC = S - ValorDC
El DC (Dividend Certificate) se calcula mediante una fórmula clásica de finanzas, el modelo de Gordon-Shapiro para el descuento de dividendos:
ValorDC = D0(1 + g) / (r - g)
donde:
- D0: dividendo actual
- r: tasa de descuento
- g: tasa de crecimiento esperado de los dividendos
Una vez obtenido el valor de los dividendos, el AC (Asset Certificate) se deduce de forma natural.
Es decir, el AC representa lo que el mercado está dispuesto a pagar por los activos y la capacidad de crecimiento de la empresa una vez que se han aislado los dividendos.
En términos simples:
- DC = la parte estable y predecible, los dividendos.
- AC = la apuesta por el crecimiento y la revalorización futura.
Limitaciones del modelo
No obstante, el modelo simplifica la realidad al ignorar factores como:
- Variaciones temporales en el valor de los DC antes y después del pago de dividendos.
- Comisiones de depósito y reembolso (0,5% y 1% respectivamente), que en teoría generan límites de arbitraje en el precio.
- Restricciones de los trusts, que limitan el número de acciones depositables (actualmente un 5%).
- Tratamiento fiscal distinto al de las acciones tradicionales, que puede alterar la valoración relativa de cada certificado.
¿Por qué no se había hecho antes?
Lo cierto es que a principios de los 90 ya se comercializó un producto similar, aunque con poco éxito debido a las altas fricciones y costes que debían asumir los inversores. Aquí es donde entra la segunda innovación de Permuto: la tecnología. Para obtener un AC/DC los inversores interesados deberán depositar una acción de las empresas seleccionadas en el Trust Fund de Permuto Capital. A cambio, recibirán ambos certificados y entonces podrán elegir si negociar estos títulos a través de los mercados tradicionales o en la blockchain de Chia. Aquellos inversores que elijan la blockchain se verán recompensados con costes notablemente menores tanto en la negociación como en la custodia y el reparto de dividendos.
¿Qué tiene de especial la blockchain de Chia?
Chia Network es un proyecto iniciado hace ya varios años por Bram Cohen, el brillante fundador de Bittorrent y probablemente (queriendo o sin querer) uno de los máximos responsables del lanzamiento de Bitcoin siete años después. Bittorrent era un protocolo de transferencia de archivos P2P y parte de sus innovaciones sentaron las bases para proyectos similares, incluido Bitcoin, de ahí que se haya relacionado a Bram Cohen con la figura de Satoshi Nakamoto.
El equipo fundador de Chia está formado por maximalistas de Bitcoin que, conscientes de los numerosos problemas de la criptodivisa y la complejidad de aprobar nuevos cambios, decidieron iniciar un nuevo proyecto para corregir los fallos de Bitcoin manteniendo su filosofía.
Uno de los principales fallos de Bitcoin es su escalabilidad: la red apenas procesa unas pocas transacciones por segundo, lo que impide su uso masivo como medio de pago. A esto se suma su alto consumo energético, derivado del mecanismo de prueba de trabajo (Proof of Work), que requiere granjas de minería intensivas en electricidad. Además, el lenguaje de scripting extremadamente limitado restringe la innovación y dificulta la creación de nuevas aplicaciones sobre su blockchain. Finalmente, su gobernanza rígida hace casi imposible introducir mejoras, ya que cualquier cambio requiere consenso entre miles de actores con intereses distintos.
Ethereum surgió como alternativa, ofreciendo un lenguaje mucho más flexible y una red capaz de albergar contratos inteligentes complejos. Sin embargo, esa misma flexibilidad es su mayor debilidad: la complejidad del código escrito en Solidity ha generado fallos de seguridad recurrentes, con pérdidas millonarias por hacks y vulnerabilidades. Además, Ethereum sigue enfrentando problemas de escalabilidad y altos costes de transacción, y su paso a Proof of Stake ha generado debates sobre la verdadera descentralización y la concentración de poder en unos pocos validadores.
Chia propone una vía distinta. Su blockchain se basa en el mecanismo de Proof of Space and Time, que reemplaza el derroche energético de la minería tradicional por un sistema donde los usuarios “cultivan” utilizando espacio libre en sus discos duros. Esto reduce drásticamente el consumo eléctrico y democratiza la participación, ya que no se necesitan equipos especializados. A nivel de programación, Chia introduce Chialisp, un lenguaje seguro basado en el famoso Lisp, declarativo y potente, que combina lo mejor de Bitcoin (seguridad y simplicidad) con lo mejor de Ethereum (flexibilidad y programabilidad), evitando gran parte de sus vulnerabilidades. No se trata de un lenguaje Turing-completo, pero logra un gran balance entre flexibilidad para el desarrollo de aplicaciones financieras y seguridad. Finalmente, su modelo de gobernanza busca ser más ágil, permitiendo evolucionar la red sin sacrificar la filosofía descentralizada que inspiró a Bitcoin.
Conclusiones
Estamos muy cerca de ver el lanzamiento de este producto. Permuto se encuentra en las fases finales de aprobación por parte de la SEC, por lo que cabe esperar que en pocos meses los AC/DC estén negociándose tanto en los mercados tradicionales como en la blockchain. Se trata de un hito histórico y probablemente el inicio de una senda para la tokenización de otras clases de activos. Las implicaciones para la industria de la gestión de activos son enormes y, sin duda, merece la pena mantener un ojo en la evolución de este proyecto.